文 | 巨潮 WAVE，作者｜侯恬顶级配资，编辑｜杨旭然
过去两年，中国消费者实现了"零食自由"。 无论是一二线城市，还是县城，就连乡镇的大街小巷，都能看到各种零食店的身影。零食店不仅铺天盖地，价格还越来越便宜，就连曾经价格高高在上的良品铺子、三只松鼠等高端零食，如今也纷纷开始降价。
但热闹的是前台，难的是后台。价格战下的零食企业们如今处境艰难，量贩零食靠低价拉动销量，导致利润微薄，随着的供给的扩张，其他零食品牌也只能参与内卷，行业整体利润下滑，而一些未及时"下沉"的品牌，只能眼睁睁看着份额被蚕食。
最先感受到寒意的，是曾经走"高品质"路线的头部品牌良品铺子。2024 年，良品铺子上市以来业绩首亏，全年归母净利润亏损 4610 万元，同比降幅达 125.6%，亏损主要原因就是降价，此外，业务被量贩零食店分流也导致企业业绩承压。
与此同时，一些行业头部渠道品牌正在跑步冲刺资本市场。今年 4 月，鸣鸣很忙向港交所递交了上市申请，成为量贩零食领域最大的递表企业。
但价格比拼的阶段不会永远持续下去，量贩模式在快速扩张之后，单店坪效也会受到影响。种种迹象表明，零食行业曾经轻松盈利的时代可能一去不返了，资本市场对零食行业的复杂态度也在发酵，甚至面临方向性的选择。
除了如盐津铺子这类坚持自营生产、深耕供应链的少数派，多数零食企业看似遍地开花，但对于各种形式的"烧钱模式"依赖度太高，实际上已经陷入了 " 不降价等死，降价找死 "，"不烧钱等死，烧钱找死"的尴尬处境。
01 热战
零食行业正在进行一场显而易见的"热战"，各品牌要么不惜投入资源大肆扩张，要么被迫降价参与竞争，种种烧钱策略都在侵蚀着企业、行业的利润。
量贩零食成为竞争中最"生猛"的一方，占据了强大的渠道势能。靠着便宜、量大、品类全的定位，量贩零食近年大举跑马圈地，希望通过规模效应实现成本优势。
鸣鸣很忙的官网数据显示，2024 年底，其全国门店已超过 1.4 万家；好想来则更为激进，截至目前门店数突破 1.2 万，其中八成以上都集中在近三年开出。根据业内预估，到 2025 年，国内量贩零食门店将达到 4.5 万家，比三年前增加了近 3 倍。
但扩张换来的，并不只是规模红利。量贩零食的大多数战场都设在中低线城市，数据显示，2024 年第一季度，连锁零食品牌在中低线城市的扩店占比达到 67%，这固然符合消费定位，却也意味着客单价较低，企业盈利能力受到天然限制。
行业本就同质化严重，一旦拼规模，几乎注定要打价格战，价格战不仅限于量贩零食，在理性消费的大趋势下，原本定位高端的零食品牌也被卷了进来，导致行业利润集体下行。
量贩零食主要通过去中间商降低终端价格，但光这样还不够，因为赛道内玩家众多顶级配资，同样低价还不够打动消费者，企业只得进一步掏钱补贴，推动门店搞促销、打折扣等等。结果是，销售做得越猛，公司营销费用就越高，利润被压得就越薄，并且这种低利润的局面，必须向下传导到各地做代工的零食厂商。
而过去以"品牌溢价"生存的高端零食，如今也不得不把身段放低。从线下降价到在电商上拼促销，越来越多品牌转型走性价比路线，或者干脆花大价钱做营销来维持品牌认知，导致利润越来越薄。原本靠商超渠道慢慢积累起来的一些老品牌，增速也开始放缓。
这场大混战的后果，除了鸣鸣很忙、好想来的快速扩张，也有其他几家被迫迎战之后的财务压力，甚至那些产品型的公司也被干掉了不少利润。这已经在各家公司的财报里清晰可见：
来伊份 2024 年归母净利润亏损 7526.8 万元，同比大幅下降 231.9%，由于坚守高端定位，其只能通过营销参与竞争，结果不但没能带来增长，高企的营销费用反而拖累了业绩；
主打量贩零食的万辰集团 2024 年业绩表现亮眼，营收同比增长 247.86%，净利润由负转正，但净利率仍不足 2%；
转型走"高端性价比"的三只松鼠，则在 2024 年交出了一份看似翻身的答卷，营收利润均大幅增长超 50%，但拆开看，三只松鼠近年营销成本高企，且毛利率也比 2021 年还未调整产品策略时下降了 5.13%；
洽洽、卫龙、旺旺等主攻商超渠道的品牌，虽然部分实现了正增长，但以往作为业绩支撑的主力品类基本都在萎缩，未来是否还能维持增长，还要打上问号。
02 泡沫
零食行业如今激烈的竞争，资本市场的支持是其中的关键动力。甚至可以说，是资本在主导着一场中国零食行业的大规模利益集中。
2020 年，疫情催生的 " 宅经济 " 让资本开始涌入休闲食品赛道，当年行业融资事件达到 49 起，融资金额 11.9 亿元，两者同比增长均超过 90%，一时间，零食成为消费板块里的香饽饽。
行业热度在 2021 年持续，2021 年零食行业发生投融资事件 77 起，融资金额达到 30 亿，当年量贩零食品牌零食很忙单笔融资即达 2.4 亿元。此后的两年，行业融资金额比起 2019 年前依然在高位。
资本押注的逻辑简单粗暴：复制蜜雪冰城的万店模式，只要店开得够多，就有希望成为新一代的线下消费入口，这一理念带动了零食门店扩张潮的爆发，也让多个品牌估值飞升。
资本市场的助推之下，零食行业扩张速度开始加快，特别是量贩零食，高密度的开店意味着其可以通过大量采购降低成本，实现更低的零售价格顶级配资，取得竞争优势。
由扩张能带来明显的好处，其增长速度在整个行业中尤为突出，颇有之前各互联网企业烧钱抢份额的态势。
但零食行业和互联网行业的底层逻辑完全不同。互联网企业之所以能撑起这套逻辑，核心在于其天然具备强网络效应，用户越多，平台的价值越大，进而吸引更多资源和流量，形成正循环，最终实现垄断，保证未来的利润。
零食行业的现实却远不如理想，因为高度分散、门槛不高且产品同质，即便一开始靠低价抢下了不少市场，只要价格优势不再，原本的领先地位想要确保，仍然需要做进一步的投入——如持续性地保持价格竞争力，或研发毛利率更高的"高端零食"等等，这些都会造成垄断市场之后经营收益的不达预期。
作为典型的消费行业，零食企业的竞争力，更多取决于品牌塑造和渠道控制力。但问题在于，在消费者眼里品类是否好吃，通常要比品牌更加重要。而渠道方面，竞争对手和其他资本很容易照搬，并用更低的价格抢走生意。
零食量贩行业的护城河，是选品和供应链的竞争力，是用效率换取对产业链生态各方的让利。这种护城河是真实存在的，尤其是大规模铺设店面之后，其价值会进一步显现出来。但同时，这种护城河也许被高估了，高估的原因可能是蜜雪冰城、各大奶茶品牌的成功经验刺激了从业者，也可能是部分企业对自身选品能力、供应链控制力的过度自信。
资本市场的纠结态度，也能够说明一些问题：
过去几年，零食品牌的估值被集体打折，定位高品质零食的良品铺子 2020 年上市不到半年时市值 300 亿元，到现在只有 51 亿；
来伊份 2016 年底上市第一个月市值达到 135 亿元，现在不到 50 亿元；
三只松鼠上市不到半年 2020 年市值为 333 亿，现在 119 亿；
恰恰食品 2020 年 9 月也达到 350 亿元的市值高峰，现在市值 135 亿。
但另外一方面，万辰集团的股价则是在一年的时间里疯涨了数倍，目前市值已经接近 300 亿的规模，显然是对于下沉市场大规模开店、获取规模优势这个逻辑颇为认可，这也间接地给鸣鸣很忙的上市融资做了一些背书。
可以看出，万辰集团的股价疯涨，和良品铺子、来伊份们股价的萎靡，都在印证着这个行业商业模式的嬗变。但不论资本对不同的商业模式如何区别对待，当它们最终看不到可持续的增长，看不到企业构筑长期品牌和产品壁垒的能力之后，"增长故事"最终都会变成一地鸡毛。
03 困局
零食品牌正在进行一场看似有效的市场划分——良品铺子、来伊份等主打高端市场，强调健康概念与优质原料，门店多集中在一二线城市，目标客群为中高收入人群。
洽洽、旺旺、卫龙等传统大众品牌，以及好想来、鸣鸣很忙则是在走性价比路线，渠道铺设从一二线城市一路延伸至三四线及乡镇市场，主打一个覆盖广泛、价格亲民，双方竞争虽在，却尚未到"正面交锋"的程度。
2020 年之前，这种秩序维持得还算体面，高端品牌依靠品牌溢价稳定盈利，大众品牌靠渠道与规模持续增长，多数零食企业都保持较为稳健的业绩。
但近年，高端品牌屡次被曝出产品问题，让"一分钱一分货"的观念变得站不住脚，人们意识到，所谓贵的零食，很大程度上只是营销的结果。在理性消费趋势下，愿意为高端零食买单的用户越来越少，整个行业的价格体系已经被重置了。
面对客群的快速转向，高端品牌被迫自降身价。2023 年初，三只松鼠率先打出"高端性价比"的旗号，良品铺子也在年底全面降价。
然而，这个市场早就被量贩零食抢了先手，高端品牌等反应过来再下场，已经慢了一拍。面对激烈的竞争，优质的产品和合理的价格成为取胜的关键，问题是大多数零食品牌都是靠代工，做出来的东西大同小异，于是只能靠价格战来抢客户。
反映在财务上，许多品牌 ROE 显著下滑：良品铺子 ROE 从 2021 年的 13% 降至 2023 年的 -2%，三只松鼠从 18% 降至 14%，来伊份从 1.8% 下滑至 -4.3 %。以价换量的打法不仅难以维稳，还可能陷入越卖越亏的境地。
在行业整体承压时，盐津铺子反而实现逆势增长，2024 年，其实现营收 53 亿元，同比增长 28.9%；归母净利润 6.4 亿元，同比增幅 26.5%，ROE 高达 40.86%，稳稳站在行业第一梯队。
与其他依赖代工的品牌不同，盐津铺子的增长底气来自于其的"重资产模式"。
从原材料种植、供应链采购，到研发、生产、营销，公司几乎把每一个环节都握在自己手里。在云南曲靖，他们自建魔芋原料加工基地，提前锁定全球魔芋粉供应，避免了原料价格波动带来的成本风险。
2022 年，盐津铺子七大品类产品的单价虽下降了近 9%，但利润率却未受到明显影响，ROE 甚至持续抬升。自主生产在确保成本可控的同时，也帮助企业有效规避了代工模式中容易出现的食品安全问题，这种全产业链布局为企业构建了竞争壁垒，使其成为极少数仍能保持较高利润率的玩家。
这场行业的剧烈博弈和生死之争，最终指向的核心问题其实并不复杂：在渠道大战、开店大战之后，谁真正拥有对产品质量的控制力，谁才有资格谈长期。
另外，和很多零售行业一样，零食品牌的差异化定位，也有能力决定其自身的生存空间。行业格局的"一超多强"并不会演变为"一超无强"，休闲零食行业不会走向垄断，像良品铺子这种走品质型的企业，能够与以鸣鸣很忙为代表的大众性价比型共存。核心在于找准目标人群，避免同质化内耗，形成独特竞争优势。
回到零食这个最基础的消费品类上，决定成败的，仍是那几件最朴素的事情——品质稳定、价格合理、经营诚信、与消费者和供应链共赢而不是一家独大吃独食。在下沉市场这个真正意义上的"中国市场"顶级配资，这些才是永远不会过时的真理。
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